Powiadamianie o transakcjach insiderów, czyli legalny insider trading.

Co to są transakcje insiderskie (menedżerskie)?

Transakcje menedżerskie odnoszą się do obrotu instrumentami finansowymi przez osoby nazywanych umownie insiderami, tzn. osoby pełniące obowiązki zarządcze w strukturze emitenta i osoby blisko z nimi związane^[1]Definicja insidera znajduje się na stronie KNF https://www.knf.gov.pl/dla_rynku/Informacje_dla_podmiotow_nadzorowanych/mar/definicja_insidera?articleId=47299&p_id=18.

Transakcje insiderskie na instrumentach finansowych dokonywane są zatem przez osoby zasiadające we władzach emitenta lub pozostające z nim w stosunkach organizacyjnych, które stwarzają abstrakcyjną możliwość wykorzystania dostępu do informacji poufnych ze szkodą dla pozostałych uczestników obrotu^[2]M. Glicz [w:] M. Wierzbowski, L. Sobolewski, P. Wajda (red.), Prawo rynku kapitałowego. Komentarz, Warszawa 2012, art. 160, Nb 1, s. 1525.

Powinieneś wiedzieć, że regulacje dotyczące powiadamiania o transakcjach dokonywanych przez osoby pełniące obowiązki zarządcze mają na celu przeciwdziałanie bezprawnemu wykorzystywaniu informacji poufnych przez osoby mające dostęp do informacji o zdarzeniach cenotwórczych. Regulują one obowiązki informacyjne w odniesieniu do tzw. transakcji menedżerskich dokonywanych przez osoby wchodzące w skład organów statutowych spółki (np. zarządu, rady nadzorczej), sprawujące funkcje kierownicze oraz mające wpływ na podejmowanie decyzji dotyczących działalności emitenta.

Wpływ transakcji insiderskich na wycenę emitenta

Z inwestycyjnego punktu widzenia, transakcje dokonywane przez osoby wchodzące w skład organów emitenta stanowią dla inwestorów wskazówki co do obecnej i przyszłej sytuacji spółki publicznej. Sam fakt dokonania określonej transakcji przez insidera sugeruje, że jest ona wynikiem analizy sytuacji emitenta. Argumentuje się to bezpośrednim dostępem menedżerów do wiedzy o zdarzeniach cenotwórczych. Istotnie, jeśli inwestujesz na rynku to transakcje insiderów mogą stanowić cenną wskazówkę w kwestii ustalania wartości godziwej instrumentów finansowych, realizując przy tym funkcję sygnalizacyjną^[3]Ibidem, Nb 4.

W skrócie chodzi o to, że jeśli na przykład członek zarządu nabywa znaczne ilości akcji zarządzanej przez siebie spółki, to może to świadczyć o jego pozytywnym nastawieniu do jej perspektyw.

Nie należy przesadzać jednak z przypisywaniem transakcjom menedżerskim nadmiernego znaczenia. Przyczyną transakcji mogą być bowiem kwestie osobiste niezwiązane z oceną działalności emitenta, szczególnie w przypadku zbycia instrumentów finansowych. Transakcje insiderów nie powinny zatem stanowić samodzielnej podstawy podejmowania określonej decyzji inwestycyjnej.

Insider – akcjonariusz, czyli za zyskami idą obowiązki

Występowanie w akcjonariacie spółki publicznej członków władz lub osób pełniących w niej funkcje kierownicze jest na rynku powszechnym zjawiskiem. Często osoby te otrzymują akcje lub powiązane z nimi instrumenty finansowe w ramach dodatkowego wynagrodzenia, którego przyznanie ma na celu premiowanie kadry zarządzającej i kierowniczej oraz bliższe związanie jej z emitentem. Osoby mające wpływ na działalność emitenta i jednocześnie posiadające jego udziały mają osobisty interes i wyższą motywację w budowaniu wartości spółki.

Należy jednak pamiętać, że członkowie zarządu i rady nadzorczej, jak również kadra kierownicza, pracownicy, prokurenci, pełnomocnicy, biegli rewidenci oraz inne osoby powiązane z emitentem na podstawie określonych stosunków prawnych, mają dostęp do informacji o zdarzeniach cenotwórczych dla instrumentów finansowych emitenta. Istnieje zatem ryzyko dokonywania przez insiderów transakcji z wykorzystaniem przewagi informacyjnej, co naruszałoby zasadę równości informacyjnej oraz interesy innych uczestników obrotu.

Powiadamianie o transakcjach insiderów w rozporządzeniu MAR

Normy prawne zawarte w art. 19 rozporządzenia Market Abuse Regulation (wcześniej art. 160 ustawy o obrocie) stanowią podstawę obowiązków notyfikacyjnych transakcji insiderów^[4]W skrócie „Rozporządzenie MAR”, tj. Rozporządzenie Parlamentu Europejskiego i Rady (UE) nr 596/2014 z dnia 16 kwietnia 2014 r. w sprawie nadużyć na … Czytaj dalej. Obowiązek zgłaszania transakcji przez insiderów może skutecznie zniechęcić ich do dokonywania transakcji z bezprawnym wykorzystaniem informacji poufnych ze względu na zwiększone ryzyko wykrycia nadużyć.

Z tego punktu widzenia normy prawne regulujące ujawnianie transakcji menedżerskich pełnią funkcję prewencyjną w ramach działania mechanizmów rynkowych, ponieważ kształtują prawidłowe postawy wśród uczestników rynku i zapobiegają nadużyciom wynikającym z uprzywilejowania informacyjnego^[5]Ibidem, Nb 3, s. 1526..

Obowiązek notyfikowania transakcji menedżerskich jest elementem regulacji ładu korporacyjnego na rynku kapitałowym i ma zapewniać inwestorom możliwie równe szanse zwrotu z inwestycji.

Kto raportuje transakcje insiderskie?

Do informowania o transakcjach menedżerskich zobowiązane są osoby pełniące obowiązki zarządcze oraz osoby blisko z nimi związane. Osobą pełniącą obowiązki zarządcze jest członek organu zarządzającego lub nadzorczego emitenta lub osoba pełniąca funkcje kierownicze, która ma stały dostęp do informacji poufnych dotyczących pośrednio lub bezpośrednio emitenta oraz posiada uprawnienia do podejmowania decyzji zarządczych mających wpływ na dalszy rozwój i perspektywy gospodarcze emitenta (art. 3 ust. 25 rozporządzenia MAR).

Decydujący dla określenia obowiązku informacyjnego jest faktyczny dostęp do informacji o zdarzeniach cenotwórczych w ramach struktury organizacyjnej spółki. Obowiązek informacyjny wygasa z chwilą utraty mandatu w organie zarządzającym emitenta lub zaprzestania sprawowania funkcji kierowniczej.

Osoby blisko związane z insiderami w rozporządzeniu MAR

Aby uniemożliwić obejście obowiązku informacyjnego, regulacje obejmują swoim zakresem również osoby blisko związane z osobą pełniącą funkcje zarządcze. Jeśli jesteś menedżerem w spółce publicznej, to masz obowiązek poinformować na piśmie osoby blisko z Tobą związane o obowiązkach notyfikacyjnych wynikających z dokonania transakcji w oparciu o informacje poufne (art. 19 ust. 5 rozporządzenia MAR). Obowiązek zgłoszenia transakcji spoczywa jednak bezpośrednio na osobie pełniącej funkcje zarządcze, czyli na menedżerze. 

Grupę osób blisko związanych z insiderem determinuje przede wszystkim istnienie więzi rodzinnoprawnych. W pierwszej kolejności należy do tej grupy małżonek lub osoba pozostająca faktycznie we wspólnym pożyciu (art. 3 ust. 26 lit. a rozporządzenia MAR).

Obowiązek notyfikowania transakcji ustaje w przypadku rozwiązania lub unieważnienia małżeństwa. Ponadto, nie dotyczy również małżonków pozostających w separacji, która legalizuje faktyczny rozkład pożycia^[6]Ibidem, Nb 19, s. 1531.. Osoby bliskie to także dzieci będące na utrzymaniu, w tym dzieci przysposobione i osoby związane opieką bądź kuratelą (art. 3 ust. 26 lit. b rozporządzenia MAR).

W dalszej kolejności cechę bliskiego związania z osobą wchodzącą w skład organów emitenta ma członek rodziny, który w dniu danej transakcji pozostaje we wspólnym gospodarstwie domowym przez okres co najmniej roku (art. 3 ust. 26 lit. c rozporządzenia MAR). Nie ma przy tym znaczenia stopień pokrewieństwa lub powinowactwa.

Powiadamianie o transakcjach insiderów w praktyce

Jako menedżer (insider) masz obowiązek powiadomienia równocześnie Komisji Nadzoru Finansowego (KNF) i emitenta o nabyciu lub zbyciu instrumentów finansowych niezwłocznie i nie później niż w terminie trzech dni roboczych po dniu transakcji (art. 19 ust. 1 rozporządzenia MAR).

• KNF powinieneś powiadomić za pośrednictwem formularza elektronicznego, przygotowanego przez UKNF (https://19mar.knf.gov.pl)
• Emitenta powinieneś powiadomić sposób zapewniający kompletność, integralność i poufność informacji. W praktyce to regulacje wewnętrzne spółki powinny określać sposób powiadomienia o transakcjach menedżerskich.

Emitent notowany na rynku regulowanym i nieregulowanym ma w dalszej kolejności obowiązek niezwłocznego powiadomienia Komisji i  upublicznienia informacji bieżącej przy użyciu systemu ESPI (art. 19 ust. 3 rozporządzenia MAR). Elementy powiadomienia o transakcji wskazane są bezpośrednio w rozporządzeniu (art. 19 ust. 6 rozporządzenia MAR).

Zmiany w art. 19 rozporządzenia MAR wprowadziły dodatkowy, dwudniowy termin do raportowania dla emitenta. Dotychczasowy, krótki termin notyfikacji był bowiem niekorzystny dla emitentów, ponieważ te same trzy dni miała osoba dokonująca transakcji i emitent.

Co ciekawe emitent powinien przekazać powiadomienie o transakcji menedżerskiej nawet w przypadku, gdy w jego ocenie jest sporządzone w sposób niepełny bądź nieprawidłowy. To bowiem na insiderze spoczywa obowiązek prawidłowego notyfikowania transakcji.

W przypadku, gdy zawiadomienie od osoby zobowiązanej wpłynie do spółki i Komisji pod koniec prawnie dopuszczalnego terminu, emitent może nie mieć możliwości wywiązania się z obowiązku notyfikacji^[9]M. Kachniewski, Zawiłości raportowania transakcji [w:]Rewolucja w przepisach. Krótki instruktaż dla emitentów, menedżerów, inwestorów, Gazeta Giełdy i Inwestorów Parkiet, nr 101/2016, … Czytaj dalej. Natomiast stanowisko KNF mówi, że w takiej sytuacji należy niezwłocznie opublikować raport bieżący najpóźniej czwartego dnia od zawarcia transakcji przez insidera, aby nie narazić się na sankcję administracyjną^[10]https://www.knf.gov.pl/dla_rynku/Informacje_dla_podmiotow_nadzorowanych/mar/notyfikacje_insiderow?articleId=47303&p_id=18 pkt 18. Niezmiernie ważne jest zatem określenie reguł notyfikowania w regulacjach wewnętrznych spółki.

Notyfikowanie transakcji insiderskich jest istotne z punktu widzenia drobnych inwestorów. Dla menedżerów zaś bywa źródeł dodatkowych obowiązków. Zachęcam Cię to podzielenia się swoimi doświadczeniami i pytaniami na ten temat. Sekcja komentarzy należy do Ciebie!